出品|網易清流工作室

作者|梁耀丹 主編|趙妍

爆料郵箱：

stoolpigeon@service.netease.com

最初，沒有人意識到僅占金融市場一隅的次貸問題會引起一場全球性的金融海嘯。

時間撥回至2007年4月，美國次貸危機已經付出水面。但在最初，美國監管機構卻沒有足夠的警惕。在那個月的一次公開演講中，時任美國財政部長亨利·保爾森（Henry Paulson）表示，次貸問題已經“基本得到控制”。一個月后，美聯儲前主席本·伯南克（Ben Bernanke）在美聯儲會議上表示：“我們預期次貸市場將不會給其他經濟領域或金融系統帶來明顯的溢出效應。”

但最終，這場次貸危機的雪球越滾越大，最終釀造了一場罕見的的全球金融海嘯。

這場風暴是如何發生的？

起因：金融系統的缺陷

故事從2001年開始說起。

從90年代到這個時候，美國剛剛經歷了歷史上最長的經濟擴張周期。然而，“911恐怖襲擊事件”的發生，迅速沖擊了美國投資者的熱情。為了應付可能發生的通縮和衰退，美聯儲迅速出手，接連降息，終于挽回了美國經濟的局面。

持續降低的利率刺激了人們的購房熱情，從90年代開始升溫的美國樓市開始不斷創新高。

“美國經濟的危險被一種史無前例的房市繁榮掩蓋了，這種繁榮部分上是由低利率創造的，而正是這種低利率幫助我們從 20 世紀90 年代末的科技泡沫破裂和“9·11”襲擊之后的低谷中走了出來。房市泡沫的源頭是次級信貸的膨脹，信用等級較差（或者說“次級”）的借款人獲得了更多的貸款，將房屋擁有率推高到了一個歷史性的水平。”事后，在2008年擔任美國財政部長的亨利·保爾森之后在自傳《峭壁邊緣》中回憶道。

需要指出的是，保爾森提到的次級（Subprime）信貸，是指一些貸款機構向信用程度較差和收入不高的借款人提供貸款。從90年代開始，美國次級貸款交易數據不斷飆升。1994年，美國次級貸款放款額僅僅是350億美元（低于美國總貸款額的5%），而2005年達到驚人的6250億美元（占美國總貸款額的20%），11年幾乎翻了18倍。

美國經濟學家艾倫·布林德（Alan Blinder）在解讀2008年金融危機的著作——《當音樂停止之后》中提出，“這種爆發式的增長有兩種可能的解釋：要么是大量有信譽的次貸借款人突然憑空出現，要么是發放貸款的標準急劇下降。你說是哪一種呢？”

如果僅僅是次貸問題，還不至于后果如此嚴重。但美國金融機構將這些次級貸款打包成證券產品在市場上兜售，使得這一問題的風險被無限放大。2008年擔任紐約聯儲主席、后來擔任美國財政部長的蒂莫西·蓋特納在自傳《壓力測試》中指出，“次級貸款交易的中心是加利福尼亞、佛羅里達和其它一些所謂的沙漠洲，紐約雖然不是次級貸款交易的中心，但次貸業務的重心，即刺激貸款打包成證券出售給投資者卻發生于此地。”

在美國五大投行的牽頭下，包括美國政府贊助企業“兩房”——房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）、以及無數金融機構均加入到這場狂歡中來。艾倫·布林德教授在著作中表示，銀行在次級貸款和其他抵押貸款方面的不規范操作，金融機構將這些不良抵押貸款打包而成的、缺乏監管的證券和衍生品，加上數據評級機構給予了上述產品名不副實的過高評級，使得這些問題資產搖身一變成為市場新寵。

然而，加息周期的到來捅破了泡沫的邏輯。從2004年6月30日起，美聯儲開始加息，到了2006年6月，美聯儲基金利率已達到5.25％（直到2007年8月一直保持不變）。這意味著，許多次貸借款人再也無法承受更高的利息和利率，這些人開始拖欠貸款。

到了 2006 年第四季度，美國樓市開始回落。美國次級房貸的違約率直線上升，引發了一波喪失抵押房屋贖回權的大潮，也令次貸放貸人損失慘重。最終，這場危機直接席卷主要底層資產是這些次級貸款的華爾街。

正如著名投資人喬治·索羅斯（George Soros）當時指出的那樣：“當前金融危機的顯著特征是，它并非是由石油輸出國組織提高油價等外部沖擊引起的，而是由金融系統本身引起的。”

危機：席卷全球的金融海嘯

“總的來說，我們美國人從20世紀90年代開始，一點一點地搭建起了一座脆弱的金融空中

樓閣，直到2007年金融危機爆發。”艾倫·布林德教授在《當音樂停止之后》中表示。

2007年2月7日，世界第三大銀行匯豐銀行（HSBC）宣布為其持有的美國次貸產品計提106億美元的壞賬準備。同日，美國第二大次貸放貸機構新世紀金融公司（New Century Financial）宣布2006年第四季度預計出現虧損。2007年4月2日，該公司倒閉。兩星期之后，美國最大的儲蓄貸款銀行華盛頓互惠銀行（Washington Mutual）承認，它的2170億美元的貸款資產中有95%是次級貸款。

在2007年2月和2007年3月期間，超過25家次級抵押貸款公司陸續申請破產。

2007年8月，美國第五大投行貝爾斯登（Bear Stearns）宣布旗下兩只對沖基金倒閉。隨后，貝爾斯登、花旗、美林證券、摩根大通、瑞銀等相繼爆出巨額虧損。

2008年3月，貝爾斯登因流動性不足和資產損失被摩根大通收購。值得強調的是，這筆交易是美聯儲從中協調，并提供了巨額并購融資后促成的。但在一向奉行“自由經濟市場”的美國，這一做法在當時備受批評和爭議，認為政府不應該用納稅人的錢去干預市場行為。這也為后來美聯儲眼睜睜看著美國第四大投行雷曼兄弟倒閉，卻沒有兜底埋下了伏筆。

美聯儲開始大幅下調貼現率和資金利率，但各方面的壞消息還是不斷涌入。

2008年7月中旬，美國房地產抵押貸款巨頭“兩房”——房地美和房利美遭受700億美元巨額虧損。在巔峰時期，這兩大抵押貸款巨頭持有或者擔保了市場總美國抵押貸款市場55%的資產。美國財政部長的亨利·保爾森清晰地認識到，“兩房”絕對不能倒下。在諸多爭議下，保爾森“忍辱負重”地請求國會授權財政部接管這兩家公司。

但多米諾效應仍然在發酵。持有大量次貸資產美國、第四大投行的雷曼兄弟一步步走向倒閉。

2008年9月12日，美聯儲主席伯南克、紐約聯儲主席蓋特納、美國財政部部長保爾森、證券交易委員會主席考克斯召集花旗集團、摩根大通、摩根士丹利、高盛、美林證券的高層連續3天開會，商討如何拯救雷曼兄弟。值得一提的是，這些機構同時是雷曼兄弟的債權人。

《大而不倒》書中記載了詳細的談判細節，保爾森非常直白地對在場人員稱：“別指望政府撥款，解決問題的主角是你們。”這是由于，經歷了貝爾斯登事件后，在沒有國會的支持下，美聯儲已經無力再撥款。但參與談判的機構同樣當時已經岌岌可危，在政府明確不會為此提供注資之后，一場激烈的談判最終走向失敗。

2008年9月15日，雷曼兄弟提交了破產申請，成為美國歷史上涉及資產數額最大的企業破產案，其引起的震蕩迅速以千鈞之力橫掃華爾街。

全球最大保險機構美國國際集團（AIG）首當其沖。雷曼兄弟破產當日，三大評級公司集體調降AIG信用評級，股價當日暴跌60%。AIG承擔的風險名義余額高達2.7萬億美元，交易對手紛紛要求其進行履約或追加抵質押物，局面走向失控。AIG影響力特殊，《大而不倒》中提到，“保爾森和伯南克都清楚，美國國際集團實際上已成為了全球金融系統的樞紐。”

緊急關頭，本·伯南克依據《聯邦儲備法》第13條第3款，宣布授權紐約聯邦儲備銀行正式接管AIG，向AIG緊急發放850億美元貸款，這一金額在幾天后擴大到1820億美元。

美國前五大投行當時僅存的兩家——摩根士丹利和高盛情況也在迅速惡化，兩家投行現金開始大量流出。僅摩根士丹利流動資金便在一周之內從1300億美元下降到550億美元。緊急時刻，9月21日，美聯儲批準摩根士丹利和高盛成為銀行控股公司。轉變身份后，高盛和摩根士丹利能夠設立商業銀行分支機構吸收存款，并享有從美聯儲獲得緊急貸款的權利。

但頹勢依然不斷擴大。在金融領域，美國短期融資市場幾乎停滯，銀行捂住資金，不愿放貸，貨幣市場基金的撤資速度不斷加快。

2008年9月下旬，總部位于西雅圖的華盛頓互惠銀行被美國聯邦存款保險公司接管，成為美國有史以來倒閉的規模最大的銀行。

時任紐約聯儲主席的蒂莫西·蓋特納在自傳《壓力測試》中回憶，到了2008年12月，美國失業率已經攀升至7.3%，因為企業正在裁員和收縮投資，為前面更艱難的時刻做準備。繼鋒利圖像公司（Sharper Image）、床上用品零售商Linens’n Things，以及其它為人熟知的零售商申請破產后，電器零售商電路城（Circuit City）也申請破產了。制造企業如波音、卡特彼勒和輝瑞宣布大規模裁員。

這場危機最終也釀成了一場全球性的經濟危機。全球股市均經歷了重挫，世界多個國家面臨嚴重的金融危機，全球經濟陷入衰退。

復蘇：艱難的救贖

“即便我們用盡一切可用的資源，也挽不回金融體系的頹勢，虧損繼續擴大，資本日益短缺，市場信心蒸發，這些在雷曼兄弟倒閉之后一直存在。前幾年美國遭遇了好幾次嚴重的颶風，雷曼兄弟倒閉的那個周末，我覺得一連串的颶風撲向了海岸，只不過這些颶風的名字不是卡特里娜，麗塔或古斯塔夫，而是叫做美國國際集團、美林、摩根士丹利、高盛、華盛頓互惠銀行、美聯銀行、美國銀行、花旗銀行等等。”時任美聯儲主席本·伯南克在自傳《行動的勇氣》中回憶道。

本·伯南克在書中說，“就像我在雷曼兄弟倒閉的那個周末所說的那樣，我們不要再欺騙自己了：是時候求助于國會了。如果說在不用納稅人的錢和缺乏政治支持的情況下就能應對這么嚴重的危機，那么歷史上根本找不到這樣的先例。”

本·伯南克找到了時任財政部長亨利·保爾森討論方案，兩人隨后找到了時任美國總統布什，力勸其支持他們實施對美國金融系統采取激進的、前所未有的干預措施。然后，兩人向國會匯報了當時面臨的金融危機。

好在這時候，美國國會終于真正看清了這場金融危機的殺傷力。

2008年10日，美國通過《緊急經濟穩定法案》。其中，法案包括了金額高達7000億美元的TARP計劃（壞賬購買計劃），這等于并且授予美國財政部幾乎完全的自由裁量權。

緊接著，保爾森開始緊急強制向美國各大銀行注資，并為花旗集團和美國銀行提供資產擔保，減少喪失抵押品贖回權，以及救助汽車產業等等。

時任紐約聯儲主席蒂莫西·蓋特納后來在《壓力測試》中回憶，在通知9家銀行接受注資的會議上，他與本·伯南克幾乎是在執行“近80年來政府對經濟最激進的干預”。當一家銀行高層提出質疑——“為什么要接受注資”時，他嚴厲地回復說：“因為你并沒有你想象中那么資本充裕。”最終，會議結束后，這些華爾街的巨頭們乖乖地接受注資。

11月，美國聯邦存款保險公司(FDIC)啟動臨時流動性擔保計劃(Temporary Liquidity Guarantee

Program，TLGP)，提高了銀行間同業拆借市場流動性。

緊接著，美聯儲史無前例地先后出臺了四輪量化寬松政策，通過購買大量的資產支持證券、出售國債，為市場注入流動性。

此外，美聯儲還推出了其他由政府作為最后擔保人的融資工具，如“一級交易商信貸工具(Primary Dealer CreditFacility, PDCF)”、“定期證券借貸工具(Term SecuritiesLending Facility, TSLF)”等。

2009年，奧巴馬上任后，國會通過了7870億美元的《復蘇法案》，出臺了全面的經濟刺激計劃。

與此同時，美聯儲經過多次降息后，將利率降至接近于零的水平，并一直維持不變。與此同時，美聯儲與其它國家央行加強合作，為其它國家注入流動性。

金融危機終于在2009年3月之后逐漸停息。2009年三季度起，美國經濟便開始復蘇，GDP增速終于轉正。

然而，這場危機帶來的余波，至今依然久久未盡。